美国企业购买比特币的真正动机

Judy Liu：有一波美国公司正在考虑购买比特币和加密货币来重组他们的资产负债表。 这会给资本市场带来怎样的焦虑和风险？

比特币总市值在2月19日突破1万亿美元大关，主要有两大推动因素：一是加拿大于18日在北美推出首只比特币交易基金ETF； 第二个是微策略。 三个月来第二次使用可转债融资加仓比特币。

在社交媒体的新宠Clubhouse，有一个特别的活动来吸引听众“闪购”比特币，庆祝比特币价格的持续暴涨。

Purpose 比特币 ETF 在两天内积累了 4.218 亿美元的管理资产，彭博社预计它可能在一周内达到 10 亿美元。 另一只 Evolve 比特币 ETF 于 19 日开盘美国上市公司比特币有哪些，市值约为 1450 万美元。

2 月初，特斯拉在向美国证券交易委员会提交的文件中披露，它已经购买了价值 15 亿美元的比特币。 截至 2020 年第四季度，这笔投资约占特斯拉 193.84 亿美元现金持有量的 7.7%。 特斯拉还声称未来将接受比特币作为产品支付的货币，但业内人士认为，由于比特币价格波动较大，目前很难使用比特币作为交易媒介。

特斯拉的比特币投资固然引起了轰动，但 MicroStrategy 是唯一一家积极利用债务收购更多比特币的上市公司。 董事长兼首席执行官 Mike Saylor 曾在 2013 年发推文称：“比特币的死亡指日可待。它遭受与在线赌博相同的命运似乎只是时间问题。” 然而，他现在是美国企业布道者中最狂热的比特币狂热者，包括诱使特斯拉首席执行官埃隆马斯克加入玩家的 Twitter 对话。

根据资产管理公司 CoinShares 的数据，到 2021 年 1 月为止，比特币和其他加密投资产品的流入量达到 13 亿美元。但我认为目前关于比特币的故事已经被“价值存储”所主导，而不是作为货币的“交换媒介”。

为什么关于比特币的叙述发生了变化？ 除了金融服务机构作为资产配置或提供金融产品外，更重要的是，有一波美国企业正在考虑通过购买比特币和加密货币来重组资产负债表。 这会给资本市场带来怎样的焦虑和风险？

为了鼓励其他公司效仿 MicroStrategy 的倡导，MicroStrategy 在 2 月初举办了为期两天的企业投资加密货币峰会，并提供了一系列教学规则。 峰会吸引了来自至少 16 个国家的行业专业人士和 1,400 多名公司代表。

塞勒将比特币比作“精妙的货币工程”，一种具有“货币能量”的系统，可以防止通货膨胀造成的“能量泄漏”。 他甚至公开宣布，他个人持有17732枚比特币，目前价值超过10亿美元。

截至 2 月 2 日，MicroStrategy 拥有近 72,000 个比特币，是美国企业界领先的比特币持有者，其价值超过了其核心业务的价值。 MicroStrategy 原计划在 2 月初发行 6 亿美元的可转换债券，以所得款项净额购买比特币。 由于投资者蜂拥而至，本次发行规模扩大至9亿美元，并可选择追加1.5亿美元。 截至 2 月 19 日收盘时美国上市公司比特币有哪些，10.5 亿美元的融资要求已完全满足。

MicroStrategy 去年夏天开始使用公司现金购买加密货币，8 月宣布将把 85% 的现金储备投入比特币，随后在 12 月发行了第一笔 6.5 亿美元的可转换债券购买比特币，花旗银行随即下调了 MicroStrategy 的评级到“卖出”的建议。 然而，自 8 月 11 日宣布首次购买以来，比特币价格上涨了 5 倍，MicroStrategy 的股价飙升了 700% 以上。 很明显，市场看好 MicroStrategy 的比特币策略。

MicroStrategy 的比特币叙事卖点是美国政府正在大量印钞，这将使持有现金的风险很大。 在美联储的主导和其他央行的支持下，仅2020年全球量化宽松资产购买规模就将达到惊人的6万亿美元，占2009-2018年全球量化宽松累计规模的一半以上。 而美国M2货币供应量在过去12个月增长了25%以上。

为了应对 COVID-19 大流行，美联储将资产负债表扩大了 75% 以上（3.25 万亿美元）； 自 2019 财年结束以来，美国财政部累计负债 3.7 万亿美元，而欧洲央行则增加了超过 2 万亿欧元。 金融资产的如此大规模扩张导致许多人质疑法定货币的长期价值，并寻找商品和加密货币等替代资产来对冲通胀。

Saylor 认为宏观经济逆风将影响 400 万亿美元的资本，这些资本被困在法定货币贬值中。 他还认为，通货膨胀是由购买的东西决定的，而不是由 CPI 决定的，例如，高科技股票价格意味着现金购买力下降，2020 年的实际现金收益率为 -30%。

塞勒认为，美联储的大规模印钞政策埋下了恶性通货膨胀的种子，使使用欧元和美元等法定货币的企业资产负债表上的现金每年损失约 15% 的购买力。 既然每位CEO最重要的工作就是资本配置，那么未来10年每位CEO要做的最重要的决定将是：决定是否以及如何采用比特币，因为现金已经成为一种负债。

Saylor 指出，在印大量钞票的世界里，每家公司都必须在两个选项中做出选择：要么必须去资本化，这就像自我毁灭……要么必须以比资产更快的速度进行资本重组随着货币供应量扩张的速度，这就是比特币。

在塞勒看来，美元不会保持全球储备货币的地位。 他还认为，债券、股票和房地产只是法定货币的占位符，只要基础法定货币继续贬值，它们产生的回报就会越来越稀释。 解决方案：将它们全部转换为比特币。

“地球上的每家公司都可以做到这一点，因为每家公司都有一定数量的储备资产。”

这种激进的比特币战略包括：“如果要最大化股东价值，如果要保留或创造股东财富，那么企业可以制定比特币资产负债表战略，或者它可以制定比特币驱动的损益战略。” 公司可以从开发比特币工具、构建比特币软件、在比特币基础设施上提供比特币服务开始，因为 Sailor 认为“所有这些都会推动收入增长，也会推动现金流”。

在 2 月 18 日接受彭博社采访时，马斯克解释了为什么特斯拉购买了比特币而不是狗狗币，这是一种被他炒作的玩笑加密货币：“拥有一些比特币只是一种比现金稍微不那么愚蠢的流动。” 对于标准普尔 500 强公司来说，风险已经足够了。”

马斯克还在推特上写道：“当法定货币对实际利率产生负面影响时，只有傻瓜才不会把目光投向别处……比特币几乎和法定货币一样糟糕。关键词是‘几乎’。”

对于许多机构投资者而言，购买 MicroStrategy 的可转换债券等同于“几乎免费的比特币看涨期权”。

MicroStrategy去年底发行的可转债利率为0.75%，2月份再次发行的可转债利率下调至0%，反映出两次发行之间存在以下部分或全部情况:

(a) 信用利差改善

(b) 较低的无风险利率

(c) 保费变化或波动率假设增加

(d) 市场状况改善

新发行的可转换债券将于2027年2月15日到期。债券的初始转换率初步为0.6981股MicroStrategy A类普通股每1,000美元票据本金，相当于初始转换价约1,432.46美元. 这比 MicroStrategy 的 A 类普通股 2 月 19 日收盘价 932.72 美元溢价 50%。转换率将根据债券条款进行调整。

与典型的美国可转换债券一样，除非发生某些情况，例如公司合并或市场失灵，否则在接近到期之前不允许转换为股票。 没有投资者会在到期前实际转换，在正常市场中，可转换股票的交易价格总是高于它可以转换成的股票，因此任何想要转换的人实际上只是在出售可转换股票。

债转股是投资者的选择，MicroStrategy可以选择交付股票、股票等价现金，或者两者的混合。

对于可转债投资者来说，如果MicroStrategy的股票表现不佳，至少可以拿回本金，但也有高于转股价格的上涨空间，还可以通过波动性交易期权赚钱。 如果 MicroStrategy 拥有大量比特币，或者“性能”与比特币的成功息息相关，那么它可以看作是比特币的看涨期权，但这个“看涨期权”实际上并不是“免费的”，因为债券持有人如果你买不可转换债券，利率会更高。

不过，可转债的吸引力显然在于，投资者有机会参与比特币上涨可能带来的MicroStrategy股价升值，也就是说看好MicroStrategy的比特币叙事。

ARK Investment Management 负责人 Catherine Wood 2 月 17 日表示，如果美国所有公司都将 10% 的现金投入比特币，仅这一举措就会使比特币的价值增加 20 万美元。

数字金融服务公司 BCB Group 于 2 月 19 日宣布，将推出储备金管理服务，帮助企业购买和管理比特币等加密货币。

MicroStrategy 目前的股价显然是借款购买比特币的最大受益者。 但即便是大力支持比特币的伍德，也多次在公开场合质疑MicroStrategy究竟是一家科技公司还是比特币ETF基金。

在 MicroStrategy 之前，公司用公司现金承担风险是不寻常的，因为大多数公司将安全性置于流动性和收益之上。

股东通常对公司开展业务所面临的风险具有更大的容忍度，但投资现金的风险相对较小。 如果比特币在 2017 年 12 月至 2018 年 12 月经历类似的跌幅 3000 美元的情况下，这种损失可能会导致特斯拉和 MicroStrategy 的资产负债表崩溃，导致该公司的盈利预测未能达到预期。 资本市场将如何应对？

但 Sailor 辩称：“在可以上涨 200% 的波动性资产和贬值的现金之间做出选择很简单。” 因为“自由市场的本质是资本从最弱的资产流向最强的资产”。

华尔街分析师认为，如果一家公司出于投机目的购买与其核心业务无关的金融资产，这对投资者来说将是一个危险信号。 如果比特币表现不佳，追求像 MicroStrategy 这样的高风险、高回报策略可能意味着没有足够的资金来满足其营运资金需求。

比特币的价格波动也不是唯一的风险。 虽然机构投资者使用托管服务来减轻这些危险，但比特币也容易受到黑客攻击、欺诈和丢失密码等风险的影响。 某些行业，例如金融服务和公用事业，可能很难根据契约要求将比特币添加到其资产负债表中。

一些投资者担心，投资耗能大的比特币会背叛特斯拉减少碳排放的核心企业价值，因为能源消耗与特斯拉“加速世界向可持续能源转型”的使命背道而驰。 根据剑桥大学商学院的研究，比特币挖矿每年的总用电量超过了阿根廷每年的用电量，几乎超过了挪威的用电量。

但比特币支持者 ARK 基金会证实，银行系统每年使用 24 亿千兆焦耳，黄金开采业使用 5 亿千兆焦耳，而比特币只使用两者的一小部分，每年 1.84 亿千兆焦耳，估计是可再生能源占77.6%的电力用于比特币挖矿，因此比特币挖矿对环境的影响“可以忽略不计”。

MicroStrategy 显然不在乎被视为比特币 ETF 的“一半”。 它在最近的年度报告中指出，其业务运营有两种策略：一种是发展企业分析软件业务，另一种是获取并持有比特币。

当 MicroStrategy 的现金、现金等价物和短期投资超过其当前营运资金需求时，它将实施其收购比特币的业务战略，并可能根据市场情况不时通过发行债券或股权使用所得款项购买比特币.

MicroStrategy 认为其比特币战略与其分析软件和服务业务相辅相成，与比特币和支持比特币网络相关的活动可以提高 MicroStrategy 的品牌知名度，并为公司提供为其产品获取新客户的机会。

MicroStrategy 还在探索将区块链分析等比特币相关技术应用于软件产品的机会。 由此看来，尽管美国企业购买比特币的初衷可能是为了更好地管理资产负债表，防止现金持续贬值，但比特币的巨额利润可能会促使更成熟的企业使用加密货币投资来打磨收入报表。 比特币的价格在 2 月 19 日突破了 55,000 美元的水平，这意味着特斯拉自 1 月以来的账面利润约为 9.3 亿美元，这超过了它在 2020 年全年从电动汽车中赚取的 7.21 亿美元。美元高出近 30%。

但与此同时，MicroStrategy 在其年报中也指出，其激进的比特币战略使公司面临与比特币相关的各种风险，包括：比特币价格波动可能受到高度不确定的监管； 历史财务报表不反映未来可能遇到的与比特币持有相关的潜在收益波动； 比特币持有量可能会受到监管审查； 持有比特币资产的集中度增加了比特币收购策略的固有风险； 一些比特币的流动性低于现有现金和现金等价物，因此可能无法为 MicroStrategy 提供与现金和现金等价物相同的流动性来源； 如果 MicroStrategy 或第三方服务提供商发生安全漏洞或网络攻击，或者如果私钥丢失或泄露，则部分或全部比特币可能会丢失。

我们应该问的是：如果比特币价格继续向10万美元迈进，美国政府将如何面对目前几乎完全不受约束的资产泡沫？ 《华盛顿邮报》2月20日社论呼吁，美联储和美国金融监管机构应正视为应对新冠疫情实施的货币和财政政策是否直接或间接助长了加密货币资产泡沫风险？

如果美国监管机构敢于采取行动，上市公司持有的数字资产作为资产储备的比例是否会受到监管限制？ 美国目前有规定限制上市公司回购股票超过日均交易量的25%。 如果美国监管机构实施类似规定，意味着当比特币价格持续上涨，导致资产储备中的数字货币超过法定上限时，将迫使企业抛售比特币，从而在全球范围内形成前所未有的抛售压力。加密货币市场。

从某种角度来看，MicroStrategy将当下的美国比作魏玛时期的德国，成功激起了美国商界和股市对恶性通胀的集体焦虑，但这种歇斯底里的“羊群效应”，是否会鼓励企业押注资产负债表以推高股价？ 由于缺乏监管，加密货币更容易受到市场操纵。

全球监管机构应该担心数字资产价格波动对传统资本市场的潜在溢出效应，带来股市和其他资产市场的动荡。